Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
Посты
Ролики
PUT_INVESTORA
вчера в 11:56
МТС анонсировала новую дивполитику
Возврат капитала теперь состоит не только из дивидендов, но и из байбека (обратный выкуп акций)
На 2027–2028 годы МТС планирует направлять на возврат капитала акционерам до 20% OIBDA (70% это дивиденды, 30% это байбек). Минимальный объем это 70 млрд в год (столько же было и раньше)
Фактически дивиденд в 35 рублей превратился в дивиденд в 25 рублей и 10 рублей байбека. Дивиденды теперь будут три раза в год (январь, июль октябрь). Первая выплата по новой политике может состояться уже в январе 2027
Я много раз говорил, что постоянные дивиденды в долг это плохая идея, и вот сегодня на звонке это проговорил фин директор МТС. Перед менеджментом стояла задача привязать дивиденды к результатам бизнеса
Почему же акции сегодня упали на 7%
Дело в том, что раньше инвесторы получали 35 рублей железно, то теперь возможно будут получать 25, то есть меньше. А в мутный байбек на оставшиеся 10 рублей никто не поверил. Ну сделайте вы как нормальные компании, выкупите акции с рынка и погасите, но нет. Будут опять копить квазиказначейские акции, чтобы потом продать стретегу или нам с вами)) Выкупать будут видимо пополам с рынка и у мажоритария (АФК "Система)
Если бы был бы прозрачный байбек, то все было бы отлично, но МТС решил все усложнить и теперь сложно стало не только читать отчетность, но и прогнозировать отдачу акционерам...
И еще важно
70% на 30% от OIBDA на дивиденды это не всегда железное правило
например следующая выплата в январе будет 100% это дивиденды и 0% байбек, а выкупать планируют на дивидендных гэпах
$MTSS
MT
MTSS
184,45 ₽
-3,71%
PUT_INVESTORA
14 сентября в 11:29
Газпром нефть (ПАО)
🔹 РЕЗУЛЬТАТЫ за 1П 2026 по МСФО:
• выручка: 1880 млрд руб. (+6% г/г)
• скорр. EBITDA: 728 млрд руб. (+43% г/г), маржа 41% (против 30% в 1П25)
• чистая прибыль: 286 млрд руб. (+90% г/г)
• FCF: отрицательный, около -105 млрд руб. за 1П (-79 млрд в 1К26, -26 млрд во 2К26); сезонное давление оборотного капитала ~120 млрд руб. ожидается к высвобождению во 2П
• маржа чистой прибыли: около 15%
• чистый долг: 1.272 трлн руб
Прогноз на 2П26: высокие рублевые цены на нефть и слабый рубль создают благоприятный фон для 2П 2206 года. FCF нормализуется после высвобождения оборотного капитала
🔹 КАЧЕСТВО
Газпром нефть это вертикально интегрированная нефтяная компания с добычей 65,6 млн т н.э. и переработкой на лучших в стране НПЗ, включая Омский. Стратегия направлена на расширение добычи, в том числе запущен Чонский проект при сохранении высокой маржи переработки
🔹 РИСКИ
• атаки БПЛА на Московский и Омский НПЗ реализовывались ранее, восстановление потребовало времени; повторные удары способны срезать вдвое сократить финальный дивиденд
• переработка в 1П26 снизилась на 6,4% до 20,3 млн т из-за ремонтов и аварийных остановок; риск повторения во 2П сохраняется
• при вынужденном снижении переработки компания перенаправляет нефть на экспорт, теряя добавленную стоимость глубокой переработки
• FCF остается отрицательным, высокие дивиденды при слабом свободном денежном потоке создают нагрузку на баланс
• чистый долг вырос с 161 млрд руб. в 2021 до 1,3+ трлн руб. в 2026, финансовые расходы увеличились до 66 млрд руб. в год
🔹 МУЛЬТИПЛИКАТОРЫ
• P/E 2026 = 4.2х
• EV/EBITDA 2026 = 2.5х
• P/BV = 0.7х
• Чистый долг/EBITDA LTM = 0.9х
🔹 ДИВИДЕНДЫ
• дивполитика: 50% от скорр. чистой прибыли по МСФО
• факт за 1П26: 42,51 руб. на акцию, ДД 8%; дата закрытия реестра 13 октября 2026 г.
🔹 ВЫВОД
Газпром нефть показала мощные результаты за 1П 2026 год, чистая прибыль = 286 млрд руб. (+90% г/г)
Реализация доходности целиком зависит от двух условий: сохранения физической целостности НПЗ и удержания рублевых цен на нефть на текущих уровнях. Оба условия выполняются сейчас, но ни одно из них не гарантировано на горизонте года
Главный риск, способный обнулить инвестиционный тезис это серьезные повреждения Омского или Московского НПЗ: в этом сценарии EBITDA падает существенно, а финальный дивиденд оказывается в разы ниже ожиданий. При сохранении текущей конъюнктуры компания генерирует высокий денежный поток и платит привлекательные дивиденды, однако рост долговой нагрузки требует контроля
$SIBN
SI
SIBN
559,3 ₽
-5,78%
PUT_INVESTORA
8 сентября в 11:55
ЛУКОЙЛ (ПАО)
🔹 РЕЗУЛЬТАТЫ 1-е полугодие 2026
• Выручка: 2.06 трлн руб. (+8% г/г)
• EBITDA: 815 млрд руб. (+93% г/г)
• Чистая прибыль: 431 млрд руб. (+50% г/г)
• FCF: 535 млрд руб. (+60% г/г)
• Рентабельность по EBITDA: около 40% (было 22% годом ранее)
• Чистый долг: отрицательный, чистая денежная позиция 343 млрд руб.
🔹 КАЧЕСТВО
ЛУКОЙЛ является второй по капитализации нефтяной компанией России с большим free-float. После вывода иностранных активов за периметр консолидации (санкции СДН) компания упростилась и сосредоточилась на высокомаржинальном российском бизнесе: добыча, переработка, сбыт. Потеряв в валовых показателях (выручка упала вдвое год к году до упрощения, международный трейдинг больше не консолидируется), ЛУКОЙЛ заметно выиграл в рентабельности основной деятельности. Операционные расходы снизились на 12.9% благодаря жёсткому контролю затрат: коммерческие расходы упали на 68.3%, налоговые отчисления (НДПИ) на 14.2%.
Качество корпоративного управления относительно высокое, менеджмент исторически выплачивал 100% скорректированного FCF в виде дивидендов и проводил байбеки (5 млрд руб. в 1-м полугодии 2026, выкуплено крупное количество акций у одного акционера, пока не погашены)
🔹 РИСКИ
• Основные 3 НПЗ (Нижний Новгород, Пермь, Волгоград) сейчас не работают из-за атак, компания может потерять половину EBITDA, если не восстановит мощности
• При регулярных атаках на НПЗ дивиденды могут быть урезаны на 30-40%
• Высокие дивиденды 2026 года будут разовыми, повторить их не удастся: закрытие Ормузского пролива вряд ли продлится в 2027
• Неопределённость вокруг аварийных и будущих ремонтных расходов, возможный рост капвложений ограничивают доступность денежных средств для выплат
• Иностранные активы обнулены на балансе, продать их и получить деньги (около 1 трлн руб.) можно только после снятия санкций OFAC
🔹 МУЛЬТИПЛИКАТОРЫ
• P/E 2026 = 3.5x
• EV/EBITDA 2026 = 1.6x
• P/FCF 2026 = 5.5x
• Чистый долг/EBITDA = -0.3x
🔹 ДИВИДЕНДЫ
• Дивполитика: 100% скорректированного FCF (не устав, возможны отклонения)
• Прогноз за 1-е полугодие 2026: около 520 руб, ДД =10.9%
Анонс промежуточного дивиденда обычно в октябре-ноябре, выплата до нового года
🔹 ВЫВОД
ЛУКОЙЛ показал результаты за полугодие лучше ожиданий. Компания доказала, что после ухода иностранного бизнеса способна зарабатывать хорошие деньги на российских активах. Основную прибыль всегда генерировали внутренние мощности. Маржинальность выросла почти вдвое благодаря высоким ценам на нефть, закрытию Ормузского пролива, расширению маржи переработки и резкому снижению коммерческих расходов
По дивидендной политике компания может выплатить 850+ руб. за полугодие (100% FCF), но реалистичный сценарий более консервативный: около 520-600 руб. на акцию, исходя из чистой прибыли по РСБУ и с учётом неопределённости по будущим расходам. Это даст примерно 10-11% дивдоходности
Главная проблема: три ключевых НПЗ (Нижний Новгород, Пермь, Волгоград) сейчас не работают из-за атак. Если ситуация не изменится и атаки продолжатся, компания может потерять половину EBITDA, а дивиденды урежут на 30-40%. Высокие выплаты 2026 года возможно будут разовыми: Ормузский пролив вряд ли останется закрытым в 2027, маржа переработки вернётся к норме. На ближайшие месяцы до объявления дивидендов (обычно в октябре-ноябре) бумага выглядит интересно. Торгуется очень дёшево: EV/EBITDA 2026 =1.6x, P/E 2026 около 3.5x, без долга, с чистой денежной позицией
$LKOH
LK
LKOH
5 232,5 ₽
-0,67%
PUT_INVESTORA
4 сентября в 9:08
Сделал сравнительную табличку по двум компаниям из сектора
Почти по всем показателям ЮМГ предпочтительнее, однако спорное качество управления и отсутствие дивидендов перевешивает другие показатели
У нас сейчас такое время, что качество управления стало многое определять, прежде всего оценку. Так как в последнее время мы видим много негативных примеров, типо Полюса или ПИК, когда менеджмент действует не в интересах миноритарных инвесторов
Поэтому на этот показатель сейчас фокус у инвесторов, при этом из-за этого фактора имеем неплохую скидку от справедливой цены
Каждый сам решает, как в такой ситуации действовать
Я разделяю подход Чарли Мангера и Баффета, что лучше купить отличную компанию по справедливой цене, чем посредственную по дешёвой
в данном случае (посредственную) имеется в виду качество управления прежде всего, так как остальные показатели у компании отличные
Вы бы что купили?
$MDMG
$GEMC
MD
MDMG
1 315 ₽
-0,87%
GE
GEMC
626,9 ₽
-4,93%
PUT_INVESTORA
3 сентября в 12:59
Татнефть (ПАО)
🔹 РЕЗУЛЬТАТЫ за 1 полугодие 2026 года:
• выручка 881.6 млрд руб. (+16% г/г)
• EBITDA 259 млрд руб. (+80% г/г)
• чистая прибыль 165.2 млрд руб. (рост почти в 3 раза г/г)
• FCF 145 млрд руб. против 37 млрд руб. годом ранее (рост почти в 3 раза)
• операционная прибыль 222 млрд руб. (рост в 2 раза г/г)
• капзатраты 62 млрд руб. (-8% г/г)
• чистая денежная позиция 129.7 млрд руб., долг сокращён с 87.2 до 14.5 млрд руб.
Выручка от продажи нефти составила 328 млрд руб. (+27.3%), от нефтепродуктов 504 млрд руб. (+11.8%). За год реально выйти на прибыль около 300 млрд руб. при сохранении высокой маржи переработки, текущих цен на нефть и умеренном ослаблении рубля
Стоит держать в уме, что часть роста прибыли разовая: сокращение убытка по курсовым разницам с 24.9 до 4.3 млрд руб., снижение процентных расходов и выбытие шинного бизнеса. Без налоговой поддержки через обратный акциз (117.6 млрд руб. против 105.2 млрд руб. годом ранее) операционная прибыль выросла бы не в 2 раза, а на 25% г/г.
🔹 КАЧЕСТВО
Татнефть это вертикально интегрированный нефтяник из большой пятёрки с высокой долей маржинальной переработки, которая приносит две трети доналоговой прибыли. Компания полностью обеспечена собственной нефтью для переработки, что усиливает устойчивость модели. В первом квартале продан шинный бизнес, дополнительно выделен торговый сегмент, что снижает санкционные риски. Отрицательный чистый долг (Чистый долг к LTM EBITDA около -0.3x) и стабильно положительный денежный поток дают запас прочности и возможность платить высокие дивиденды даже на слабом рынке.
🔹 РИСКИ
• единственный НПЗ генерирует около трёх пятых операционной прибыли, что создаёт критическую концентрацию
• в июне и августе по НПЗ наносились удары БПЛА, часть эффекта уже в результатах полугодия
• действует запрет на экспорт нефтепродуктов
• открытие Ормузского пролива и коррекция цен на нефть снизят маржу переработки
• к 2028 году крэк-спреды могут упасть более чем на 30%, что ударит по будущим дивидендам
• часть роста прибыли разовая и не повторится в полном объёме
🔹 МУЛЬТИПЛИКАТОРЫ
• P/E 2026 = 5.5x
• EV/EBITDA 2026 = 3.4x
• P/BV = 0.9x
• Чистый долг/EBITDA = -0.3x
🔹 ДИВИДЕНДЫ
• дивполитика: около 50% от чистой прибыли по МСФО
• факт за 1 полугодие 2026: 32.88 руб. на акцию, ДД = 5.9% к текущей цене обычной акции и ДД = 6.1% к АП (префам)
• прогноз за 2026 год: 80+ руб. на акцию, ДД =14.5%
🔹 ВЫВОД
Актив стоит недорого: по прибыли и по капиталу оценка ниже, чем у других нефтяников, при рекордных результатах и отрицательном долге
Полугодие вышло сильным на фоне высоких цен на нефть и рекордных крэк-спредов, второе полугодие тоже обещает быть крепким при ослаблении рубля и сохранении высокой маржи переработки. Доходность реализуется, если маржа НПЗ удержится на текущих уровнях, цены на нефть не обвалятся, а рубль останется слабым. Компания уже фактически гарантировала себе возможность высоких дивидендов, и это будет поддерживать котировки.
Главный риск это концентрация переработки на единственном НПЗ, который даёт около трёх пятых операционной прибыли и остаётся под ударами БПЛА. Сюда же добавляется вероятное открытие Ормузского пролива и коррекция крэк-спредов. В целом это качественный и недорогой дивидендный актив, но с оговоркой на инфраструктурный риск, который в моменте способен серьёзно ударить по прибыли
$TATN
$TATNP
TA
TATN
582,8 ₽
+6,4%
TA
TATNP
564,1 ₽
+4,88%
PUT_INVESTORA
28 августа в 10:35
ФОСАГРО (ПАО)
🔹 РЕЗУЛЬТАТЫ за 1 полугодие 2026, МСФО:
• выручка -5.8% г-к-г, во 2 квартале 150 млрд руб (+8%)
• скорр. EBITDA 2 квартала 37 млрд руб (-26% г-к-г)
• чистая прибыль 18.7 млрд руб (-75.3% г-к-г), из них 2 квартал 18.4 млрд руб (-34% г-к-г)
• операционная прибыль 2 квартала 22 млрд руб (-40% г-к-г), рентабельность 14% против 26% г-к-г
• FCF 15.9 млрд руб (-71.9% г-к-г)
• чистый долг 303.1 млрд руб
Динамику объясняют расходы: сера и серная кислота +129% г-к-г (плюс 23.5 млрд руб за полугодие и почти две трети роста себестоимости), хлорид калия +34% до 8 млрд руб, охрана и пожарная безопасность 3.5 млрд руб за квартал (рост почти в 6 раз г-к-г).
Без серного фактора квартальная EBITDA была бы 55-60 млрд руб даже при курсе 74.5 руб за доллар, то есть проблема в цене сырья, а не в спросе
🔹 КАЧЕСТВО
Крупнейший в России производитель фосфорных удобрений: около 2.3 млн тонн фосфорных и 670 тыс тонн азотных в квартал, доля экспорта около 75%. Модель вертикально интегрированная, с собственным апатитовым сырьём и низкой себестоимостью по мировым меркам, но сера и хлорид калия закупаются на рынке. Планируемые темпы роста скромные, около 2.6% в год до 2030 года, поэтому стоимость определяют цены на удобрения и курс, а не объёмы
Управление капиталом агрессивное: дивиденды за 2022-2025 годы превышали свободный поток, долг вырос за 4 года в 3.4 раза с 100 до 341 млрд руб. Распределение прибыли перестало быть предсказуемым, за 1 полугодие 2025 вместо рекомендованных 387 руб одобрили 273 руб на акцию.
🔹 РИСКИ
• Сера внутри России подорожала в 20 раз с 2024 года и изымает из квартальной EBITDA порядка 20 млрд руб
• В августе сера дороже в 2.6 раза г-к-г, снижение цен ожидаю не раньше 4 квартала 2026, в себестоимости эффект проявится в 1 полугодии 2027
• FCF LTM отрицательный (-114 руб/акция), дивиденды 4 года платились в долг
• Чистый долг 303.1 млрд руб, отношение к EBITDA 1.8-2.3х против 1.2х годом ранее, долг ограничивает выплаты
• Заводы под ударами дронов: не менее 2 атак в Череповце в апреле, часть периода работа на пониженных мощностях
• Оборотный капитал не разжимается, задолженность покупателей выросла до 106 млрд руб и удвоилась с 2022 года
• Укрепление рубля срезает выручку: 2 квартал +8% в рублях против +18% в долларах
🔹 МУЛЬТИПЛИКАТОРЫ
• P/E LTM = 11.5x
• P/B = 2.5x
• ROE = 24%
• EV/EBITDA = 6.5x
• Чистый долг/EBITDA = 2.1x
🔹 ДИВИДЕНДЫ
• Дивполитика: от свободного денежного потока, при долге выше 1.5х EBITDA выплата опускается ниже 50% FCF
• Итоговый дивиденд за 2025 год рекомендовано не платить
• За 1 полугодие 2026 выплата не объявлена
🔹 ВЫВОД
Бизнес остаётся эффективным, но сера и серная кислота подорожали кратно и выели маржу быстрее, чем спрос на удобрения успел её восстановить. Оценка дорогая, рынок платит премию к капиталу как в годы высокой рентабельности и щедрых выплат, хотя рентабельность сложилась вдвое, годовой денежный поток отрицательный, а дивиденды на паузе. Прибыль во 2 квартале удержалась в основном за счёт бумажной переоценки валютного долга
Отдача появится при совпадении трёх условий: нормализация цен на серу и среную кислоту после разблокировки поставок с Ближнего Востока, слабый рубль и высвобождение денег из запасов и дебиторки
Главный риск, обнуляющий историю, это затяжной сырьевой шок: если сера и серная кислота останутся дорогими и в 2027 году, компания продолжит наращивать долг при нулевом свободном денежном потоке, и вопрос будет уже не о дивидендах, а об инвестпрограмме
$PHOR
PH
PHOR
5 082 ₽
+1,71%
PUT_INVESTORA
24 августа в 9:31
HeadHunter (МКПАО Хэдхантер)
🔹 РЕЗУЛЬТАТЫ за 2кв 2026 по МСФО:
• выручка: 10.15 млрд руб. (0% г/г), основной бизнес -1.8%, HR-tech +29%
• скор. EBITDA: 5.24 млрд руб. (-1.8% г/г)
• рентабельность EBITDA = 51.6%
• скор. чистая прибыль: 4.8 млрд руб. (-2.2% г/г), рентабельность 47.3%
• FCF за 1Н 2026: 6.1 млрд руб. (-33% г/г), давление от оттока предоплат и роста капзатрат (ИИ-проект, офис)
• долг: отсутствует, чистая денежная позиция 8.0 млрд руб.
Прогноз по выручке на 2026 снижен с +8% до 0% (около 41 млрд). Рентабельность EBITDA выше 50% подтверждена. Число платящих клиентов падает седьмой квартал подряд (-10% г/г), средний чек замедляет рост с +17.6% до +9% г/г.
🔹 КАЧЕСТВО
Хэдхантер занимает 60% рынка онлайн-рекрутинга в России: 87 млн резюме, 60 млн пользователей, 85% крупнейших компаний в клиентах. Монопольное положение обеспечивает операционную рентабельность 44% и льготную налоговую ставку 5%. Компания развивает HR-tech (HRlink, 51% Happy Job, генеративный ИИ): менее 8% выручки, но рост +29% и первый выход в плюс по EBITDA
Хедхантер проводит байбек на 15 млрд (выкуплено 1.4 млн акций на 4 млрд, средняя < 2700 руб.) с погашением. Однако мотивационная программа (4.1 млн акций) и возможная конвертация АДР (+6 млн акций) могут нивелировать эффект от выкупа.
🔹 РИСКИ
• клиенты МСП -12% г/г, отток -29% к 2024 г., выручка основного бизнеса падает пятый квартал
• FCF за 1Н (6.1 млрд) не покрывает выплаты (дивиденды 9 млрд + байбек), кубышка тает
• обязательство 8.5 млрд перед держателями несконвертированных АДР к выплате в 2026
• конвертация АДР может добавить 6-7 млн акций и размыть эффект байбека
• льготная ставка налога 5% вместо 25% может быть пересмотрена;
• вакансии на HHRU -17% г/г, hh-индекс 8.3 (конкуренция соискателей растет)
🔹 МУЛЬТИПЛИКАТОРЫ
• P/E 2026 = 6.8x
• EV/EBITDA 2026 = 5.7x
• P/FCF 2026 = 7.82x
• Чистый долг/EBITDA = -0.4x (нет долга)
🔹 ДИВИДЕНДЫ
• дивполитика: 60-100% от скор. ЧП при чистый долг/EBITDA < 2.5x
• рекомендация за 1Н 2026: 200 руб./акц., пэйаут 116%, ДД 7.1%, отсечка 28.09
• Прогноз за 2026: около 400 руб./акц., ДД = 14.2%
🔹 ВЫВОД
Результаты 2кв 2026 немного лучше 1кв: операционная прибыль +2.2% г/г благодаря сокращению расходов (маркетинг -25%), но выручка основного бизнеса падает пятый квартал подряд (-1.8%), а прогноз снижен с +8% до 0%
Клиентская база сжимается седьмой квартал (-10% г/г), хотя к 1кв выросла на 6%, возможно дно рядом. Главная проблема: FCF за 1Н всего 6.1 млрд, а на дивиденды и байбек уходит 13 млрд
Бизнес переживает циклический спад: вакансии падают, клиенты МСП уходят, выручка стагнирует. Компания компенсирует это ростом среднего чека и сокращением маркетинга, но наращивать чек бесконечно нельзя
Инвестиционная логика проста: на период стагнации бизнеса получаешь дивиденды 400-450 руб на акцию + байбек, а по мере снижения ставки бизнес раскачивается и превращается из дивидендного в историю роста. Но если потепление затянется, процентные доходы сменятся расходами, FCF продолжит сжиматься, а обязательства по АДР (около 10 млрд) усилят давление на кэш
Демография (дефицит кадров с 2 до 4 млн к 2031) работает в пользу компании долгосрочно, но ближайшие кварталы полностью зависят от состояния экономики
$HEAD
HE
HEAD
2 673 ₽
+4,75%
PUT_INVESTORA
19 августа в 10:29
Х5 (ПАО Корпоративный центр ИКС 5)
🔹 РЕЗУЛЬТАТЫ по МСФО 2 квартала 2026:
• выручка 1.29 трлн руб. (+10%)
• скорр. EBITDA около 77 млрд руб. (-2.4%), рентабельность 6% (-0.7 п.п.)
• чистая прибыль 21.2 млрд руб. (-28.9%)
• валовая прибыль 307 млрд руб. (+11%), рентабельность 23.8% (+0.2 п.п.)
• операционная прибыль 45 млрд руб. (-4%), рентабельность 3.5% (было 4%)
• FCF 29 млрд руб. (рост в 1.6 раза), капзатраты 37 млрд руб. (-25%)
• чистые финансовые расходы 14.5 млрд руб. (рост в 2.4 раза)
Итоги полугодия:
• выручка 2.48 трлн руб. (+10.5%)
• скорр. EBITDA 141.3 млрд руб. (+8.7%), рентабельность 5.7%
• чистая прибыль 34.5 млрд руб. (-28.4%)
• чистый долг с учётом июльских дивидендов около 371 млрд руб.
Прогноз менеджмента на 2026: рентабельность скорр. EBITDA 6+% и капзатраты 4.5-4.7% от выручки. По факту на 30.06.2026 рентабельность 6.1% и капзатраты 4.2%, идём к нижней границе. Возможно снижение прогноза осенью
🔹 КАЧЕСТВО
Крупнейший продуктовый ритейлер России с форматами Пятёрочка, Перекрёсток и дискаунтером Чижик
Компания вернула трафик ценой маржи, много инвестировав в цены, из-за чего весь удар пришёлся на операционные расходы (персонал +15%, отрицательный эффект операционного рычага при низкой продовольственной инфляции 3.4%)
Модель остаётся сильной по масштабу и валовой марже, но капитал выведен через дивиденды, а долг растет, СЧА близка к нулю. Капзатраты сокращают, что даёт денежный поток здесь и сейчас, но создаёт риск для будущего роста.
🔹 РИСКИ
• Темп роста выручки 10% против плана 16%, LFL Пятёрочки замедлился с 12.5% до 3.9%
• Средний чек 601 руб. (+3%) растёт ниже инфляции несколько кварталов
• Рентабельность операционной прибыли снизилась с 4% до 3.5%, EBITDA стагнирует, прибыль падает на 29%
• Чистые финансовые расходы выросли в 2.4 раза до 14.5 млрд руб., долг растёт
• Чистый долг/EBITDA 1.3х с учётом дивидендов, близко к верхней границе лимита 1.4х
• FCF без фактора оборотного капитала близок к нулю, дивиденды идут за счёт роста долга
• Сокращение капзатрат тормозит будущую выручку и давит на рентабельность
• Возможны удары беспилотников по распределительным центрам
🔹 МУЛЬТИПЛИКАТОРЫ
• P/E 2026 = 5.8x
• EV/EBITDA 2026 = 3.0x
• Чистый долг/EBITDA = 1.3x
🔹 ДИВИДЕНДЫ
• Дивполитика: выплата из FCF при долговой нагрузке Чистый долг/EBITDA = 1.2-1.4х
• Факт за 1П 2026: 245 руб. на акцию, ДД = 11.6%
• Прогноз второго дивиденда: 150 руб. на акцию, ДД = 7.8%
🔹 ВЫВОД
Выручка на фоне низкой инфляции существенно замедлилась, и компания попала под отрицательный эффект операционного рычага, рентабельность скорректированной EBITDA снизилась на 75 б.п. Причём произошло это при выросшей валовой рентабельности (+26 б.п.), то есть весь эффект пришёлся на операционные расходы
По текущей цене бизнес оценён недорого для лидера рынка, но это дешевизна с оговорками, потому что прибыль снижается, а денежный поток на дивиденды создаётся во многом за счёт оборотного капитала и урезания капзатрат, а не за счёт роста операционной эффективности
Доходность реализуется, если во втором полугодии трафик удержится, продовольственная инфляция продолжит восстановление и выручка на метр ускорится, тогда операционный рычаг сработает в обратную сторону и вернёт маржу
Главный риск, способный обнулить сценарий, это дальнейшее сжатие рентабельности вместе с ростом долговой нагрузки к потолку по чистому долгу/EBITDA = 1.4х, что вынудит выбирать между инвестициями в развитие и дивидендами
$X5
X5
X5
1 970,5 ₽
-9,19%
PUT_INVESTORA
12 августа
МКПАО Озон (OZON)
🔹 РЕЗУЛЬТАТЫ МСФО за 1 полугодие 2026 года:
• выручка 635.1 млрд руб., рост на 47.8% год к году
• скорр. EBITDA 106.7 млрд руб., рост на 49%
• чистая прибыль 14.6 млрд руб. против убытка 7.5 млрд руб. годом ранее
• GMV 2446.2 млрд руб., рост на 36.2%
Результаты за 2 квартал:
• выручка 334.2 млрд руб., рост на 46.8%
• скорр. EBITDA 57.9 млрд руб., рост на 48%, рентабельность по выручке 16.5% против 15.5%
• чистая прибыль 10.1 млрд руб. против 0.359 млрд руб. годом ранее
• GMV 1310.8 млрд руб., рост на 36.8%
• заказы 934 млн, рост на 73%, активные покупатели 69 млн, рост на 14%
Менеджмент подтвердил прогноз на 2026 год: рост GMV на 25-30%, скорр. EBITDA около 200 млрд руб., чистая прибыль по итогам года. За полугодие уже заработано 107 млрд руб. EBITDA, поэтому прогноз выглядит реалистичным и может быть перевыполнен.
🔹 КАЧЕСТВО
Озон это крупнейшая по темпам роста платформа российского e-commerce с растущим финтех-сегментом. Компания перешла от роста любой ценой к монетизации масштаба: рентабельность растёт за счёт операционного рычага, эффективности логистики (доставка одного заказа подешевела на 12% до 156 руб.) и роста take rate до 16.1% против 14.7%. Доля на рынке маркетплейсов расширяется, разрыв с рынком вырос с 3 до 8 процентных пунктов. Финтех вышел за 44 млн клиентов и 755.9 млрд руб. клиентских остатков, но его маржинальность снижается. После 25 лет убытков компания весь 2026 год прибыльна.
🔹 РИСКИ
• Риск атак БПЛА по складам, потеря одного склада это около 5 млрд руб. для компании, у Озона 50 фулфилментов и 150 хабов, 31.07.2026 склад в Зеленодольске эвакуировали из-за угрозы, повреждений не было
• Текущая цена не закладывает риск атак, при их начале котировки могут сильно упасть
• Финтех: NIM снизилась с 12% до 9.6%, стоимость риска выросла с 11.4% до 12.8%, резервы удвоились
• Замедление рынка маркетплейсов во втором полугодии, электроника падает на 17% год к году
• Топливный кризис и рост логистических расходов, доля логистики в обороте выросла до 11.1% против 9.9%
• Возможное изменение налогового режима для самозанятых и отток селлеров
• Компания впервые отменила конференц-звонок по результатам
🔹 МУЛЬТИПЛИКАТОРЫ
• EV/GMV = 0.17x
• EV/Sales (Выручка) = 0.71x
• EV/EBITDA 2026 = 5.7x (IAS 17)
• Чистый долг/EBITDA = 1.6x
🔹 ДИВИДЕНДЫ
• Ozon после переезда в РФ начал рапсределять дивиденды, однако на данный моент дивидендная политика Озона не содержит конкретных указаний на порядок определения дивидендов
🔹 ВЫВОД
Ozon продемонстрировал сильные результаты, темпы роста выручки +47 процентов год к году самые высокие на рынке, а темпы роста GMV ускорились и растут 2 квартала подряд
Направление e-com показало минимальный убыток, направление финтеха продолжает вытягивать результаты всего бизнеса (+48%)
При этом результаты бизнеса сейчас влияют на котировки гораздо меньше риска потенциальных ударов по логистике компании. Эти риски выросли на фоне ударов по главному конкуренту и лидеру рынка ВБ. Если компании удастся избежать атак, она может стать лидером российского e-commerce, опередив ВБ, если же удары последуют инвесторы могут отреагировать крайне эмоционально
Ozon превращается в один из главных миркойнов на рынке, в связи с чем котировки будут зависеть от переговороного трека, который судя по всему возобновится на этой неделе
$OZON
OZ
OZON
3 249 ₽
-17,27%
PUT_INVESTORA
9 августа
ПАО Ленэнерго (привилегированные акции)
🔹 РЕЗУЛЬТАТЫ за 2 квартал 2026 (РСБУ):
• выручка 35.6 млрд руб, рост на 12.4% год к году
• прибыль от продаж 13.2 млрд руб, рост на 28.0%
• валовая прибыль от передачи электроэнергии 8.7 млрд руб, рост на 18.2%, рекорд
• валовая прибыль от техприсоединения 3.4 млрд руб, рост на 20.8%
• операционная прибыль около 12 млрд руб, рост на 20%
• чистая прибыль 9.3 млрд руб, рост на 9.9%
За 1 полугодие 2026 заработано около 24 млрд руб чистой прибыли и около 26 руб на преф. Это 60% от планового результата на год
По фин. плану компании прибыль за 2026 составит 40 млрд руб, но текущие темпы позволяют выйти в диапазон 42.7-46.7 млрд руб. Основной эффект от индексации тарифов около 15% с 1 октября сместился на 2027 год, где план по прибыли 61.6 млрд руб.
🔹 КАЧЕСТВО
Ленэнерго занимается передачей электроэнергии и технологическим присоединением в Санкт-Петербурге и Ленинградской области, это одна из крупнейших распределительных сетевых компаний страны. Рентабельность передачи 28% и техприсоединения 91% заметно выше типичных для сетевого сектора значений, что говорит о сильной модели и монопольном положении в регионе. Снижение потерь электроэнергии с 8.6% до 7.3% дало прямую экономию на закупке и поддержало прибыль. Долг минимальный 10 млрд руб при денежной подушке, положительное сальдо процентов полностью покрывает дивиденд на преф. Капитал управляется дисциплинированно, прибыль на преф распределяется по формуле устава.
🔹 РИСКИ
• Сальдо прочих доходов и расходов ухудшилось до -1.3 млрд руб против -0.4 млрд год назад, что срезало итоговый результат
• Рост резервов по задолженности клиентов до 0.7 млрд, помощи работникам до 0.8 млрд и благотворительности до 0.5 млрд руб
• Прибыль до налогов выросла лишь на 7% из-за прочих расходов;
• Тёплая весна снизила отпуск электроэнергии на 1% год к году
• Атаки дронов в июле уничтожили несколько распределительных центров Wildberries, что снижает потребление и грозит обесценением подстанций
• Перенос индексации тарифов на 1 октября сдвигает основной эффект на 2027 год
• Риск нового бумажного обесценения основных средств в 4 квартале, как это было на 9 млрд руб в 4 квартале 2025
🔹 МУЛЬТИПЛИКАТОРЫ
• P/E 2026 = 3.7x
• Рентабельность EBITDA = 50,6%
• Чистый долг/EBITDA = -0.3x (чистая денежная позиция составила 24,2 млрд)
🔹 ДИВИДЕНДЫ
• Дивполитика: 10% чистой прибыли по РСБУ на преф
• За 1 полугодие 2026 накоплено около 26 руб на преф, ДД = 7.5%
• Прогноз за 2026 по плану компании: 42.89 руб, ДД =12.3% к цене 348 руб
• Прогноз за 2027 по плану компании: 66.05 руб, ДД =19% к цене 348 руб
🔹 ВЫВОД
Компания идёт выше собственного плана, за полугодие набрано 60% годовой цели, а скользящая прибыль уже около планового ориентира на весь год. Оценка выглядит привлекательной для стабильного сетевого бизнеса с высокой рентабельностью, минимальным долгом и растущей выручкой на фоне индексации тарифов.
Ключевая история в 2027 году, когда полноценный эффект индексации около 15% с 1 октября наложится на новую индексацию с 1 июля, что способно поднять прибыль в полтора раза и дать двузначную дивидендную доходность к текущей цене.
Главный риск, который может смазать картину, это бумажное обесценение основных средств в 4 квартале и нестабильное сальдо прочих расходов, а также реализовавшийся фактор в виде уничтожения крупных потребителей после атак дронов, что бьёт по объёмам передачи
При отсутствии новых крупных списаний фактический результат за 2026 год способен превысить план, а перенос индексации лишь откладывает, но не отменяет рост доходов. Общее мнение по бизнесу позитивное, модель устойчивая и предсказуемая
$LSNGP
LS
LSNGP
359,95 ₽
-7,82%
PUT_INVESTORA
9 августа
ДОМРФ (АО)
🔹 РЕЗУЛЬТАТЫ за 1П 2026 года:
• чистый процентный доход 89.1 млрд руб. (+30% г/г)
• чистый комиссионный доход 23.7 млрд руб. (+47% г/г)
• операционные доходы 102.3 млрд руб. (+41% г/г)
• чистая прибыль 57.2 млрд руб. (+46% г/г)
• кредитный портфель юрлиц 3 трлн руб. (+11% с начала года)
• кредитный портфель физлиц 686 млрд руб. (-11%)
• совокупный кредитный портфель 5.5 трлн руб. (+24.9% г/г)
• активы 6.83 трлн руб. (+6% с начала года)
• ROE 23.8%
• стоимость риска 0.7%
• чистая процентная маржа 4.3% против 4.0% годом ранее
• CIR снизился с 28.3% до 23.7%.
Менеджмент повысил прогноз на 2026 год. Ориентир по чистой прибыли поднят до 117 млрд руб. (+12.5% к февральскому прогнозу, +31.8% г/г), по активам до 7.6 трлн руб., по капиталу до 541 млрд руб., ROE до 23.4%, CIR до 27.0%, стоимость риска 0.7%. Годовой ориентир CIR 27.0% выше фактических 23.7% за полугодие, что закладывает ускорение операционных расходов во втором полугодии. Прогноз выглядит реалистичным, так как за первое полугодие уже заработано около половины годовой цели
🔹 КАЧЕСТВО
ДОМРФ - государственный финансовый институт развития в жилищной сфере, ядро бизнеса составляют ипотека и проектное финансирование застройщиков. Модель опирается на рост рынков ипотеки и проектного финансирования, банк наращивает корпоративный портфель (юрлица +11% с начала года) при одновременном удешевлении пассивов, что поддерживает маржу
Эффективность растёт, CIR за полугодие снизился до 23.7%, прибыль растёт быстрее баланса. Плотность активов на уровне 55% против 75% в среднем по сектору даёт запас для наращивания бизнеса на единицу капитала. Компания отчитывается ежемесячно, что снижает вероятность сюрпризов
🔹 РИСКИ
• Резервы выросли на 14%, это точка контроля по качеству портфеля
• Покрытие проблемных кредитов резервами снижается
• Качество корпоративного портфеля под давлением на фоне замедления экономики
• Розничный портфель сокращается на 11%
• Операционные расходы ускоряются во втором полугодии, годовой CIR прогнозируется 27.0% против 23.7% за полугодие
• Бизнес сконцентрирован на ипотеке и проектном финансировании, зависимость от состояния рынка жилья высокая
🔹 МУЛЬТИПЛИКАТОРЫ
Прогноз 2026:
• P/E = 3.2-3.4x
• P/B = 0.7x
• ROE = 23.4%
🔹 ДИВИДЕНДЫ
• Дивполитика: около 50% от чистой прибыли
• Прогноз на 2026: 327 руб, ДД = 14.5%
🔹 ВЫВОД
ДОМРФ выглядит недорого относительно собственной рентабельности
Ключевое условие реализации доходности - удержание маржи за счёт дальнейшего удешевления пассивов и продолжение роста корпоративного портфеля при контроле расходов, годовой ориентир по CIR уже закладывает их ускорение во втором полугодии.
Главный риск, способный обнулить кейс это ухудшение качества корпоративного портфеля на фоне замедления экономики, о чём сигнализируют рост резервов на 14% и снижение покрытия проблемных кредитов
Общее мнение по бизнесу позитивное: институт развития с государственным статусом, растущими рынками ипотеки и проектного финансирования, высокой эффективностью и запасом по плотности активов для дальнейшего масштабирования, однако высокая зависимость от рынка недвижимости повышает риск для меня, а не снижает
$DOMRF
DO
DOMRF
2 235,6 ₽
-5,98%
PUT_INVESTORA
30 июля
Сбер (ПАО Сбербанк)
🔹 РЕЗУЛЬТАТЫ по МСФО за 1П 2026 года:
• Чистый процентный доход 1П2026: 2.05 трлн руб. (+22.5%), 2кв - 1.07 трлн руб. (+26.7%)
• Чистый комиссионный доход 1П2026: 420 млрд руб. (+5.4%), 2кв - 215 млрд руб. (+10.4%)
• Чистая прибыль 1П2026: 1.02 трлн руб. (+18.6%), 2кв - 511 млрд руб. (+20.9%)
• Кредитный портфель: 52.6 трлн руб. (+14% г/г, +4.4% с начала года)
• Портфель юрлиц: 32.3 трлн руб. (+15.6%)
• Портфель физлиц: 20.3 трлн руб. (+11.9%)
• ROE 1П2026: 24.2%, 2кв - 24.0%
• Стоимость риска 1П2026: 1.2% (2кв - 1.0%, без разовой переоценки было бы 1.3%)
• Чистая процентная маржа 2кв: 6.7% (рекорд за 15 лет)
Прогноз менеджмента на 2026: ROE 22%, стоимость риска до 1.4% за год, маржа около 6.2%, рост комиссий 0% (снижен с 5-7%), рост корпоративного портфеля сектора 8-10% (снижен с 10-12%), розница сектора 5-8%
Базовый сценарий - обновление рекорда по прибыли. Ориентир достижим, но второе полугодие слабее первого: маржа снижается с пика, стоимость риска растёт до примерно 1.6%
🔹 КАЧЕСТВО
Сбер это крупнейший банк страны с доминирующей позицией в рознице и корпоративном кредитовании, растущей экосистемой нефинансовых сервисов.
Банк оптимизирует издержки: штат сокращён на 3%, число офисов на 8.5% за год, при этом операционные расходы растут сдержанно (+15.2%). Модель выигрывает от снижения ключевой ставки, так как стоимость пассивов упала ниже 10%, что дало рекордную маржу. Управление капиталом стабильное: достаточность Н20.0 составляет 15.1% против 14.6% годом ранее, пэйаут стабильно 50%, менеджмент исполняет обещания
🔹 РИСКИ
• Доля кредитов третьей стадии выросла за квартал с 4.8% до 5.5%, около 400 млрд руб. переехали в проблемную категорию, основной переток в корпоративе
• Покрытие кредитов третьей стадии резервами снизилось, менеджмент ждёт роста риск-метрик во втором полугодии
• Непокрытая резервами вторая стадия составляет около трети капитала
• Стоимость риска во втором полугодии растёт до примерно 1.6% против 1.2% в первом
• Маржа прошла пик 6.7%, давление даёт выплата 850 млрд руб. дивидендов и дефицит ликвидности
• Отток средств корпоративных клиентов на 1.3 трлн руб.
• Прогноз комиссий снижен с роста 5-7% до нулевой динамики
• Рассматривается увеличение резервов по кредитам маркетплейсам
• ЦБ не согласовал выделение части заблокированных активов
🔹 МУЛЬТИПЛИКАТОРЫ
Прогноз 2026
• P/E = 3.3x
• P/B = 0.7x
• ROE = 22-24%
🔹 ДИВИДЕНДЫ
• Дивполитика: 50% от чистой прибыли по МСФО
• Факт за 2025: 37.6 руб. на акцию, пэйаут 50%, (ДД =12.5%)
• За полугодие заработали на 22,5 руб. дивидендов (ДД = 8.2%)
• Прогноз на 2026: 41 руб. на акцию, (ДД =14.8%)
🔹 ВЫВОД
Результаты за полугодие сильные: прибыль 1.02 трлн руб. при рентабельности 24.2%, драйвер - процентный доход на фоне рекордной маржи и роста портфеля. Банк стоит чуть больше 3 прибылей и около 0.75 капитала, что для актива такого качества выглядит дёшево
Доходность реализуется при плавном снижении ставки, удержании маржи выше 6% и стоимости риска в пределах 1.4%.
Главный риск это вызревание плохих кредитов в корпоративном сегменте: доля третьей стадии уже выросла до 5.5%, покрытие резервами снизилось, а стройка и маркетплейсы способны принести дополнительные списания
При одновременной реализации стрессовых факторов (нулевой рост экономики, крепкий рубль, новые санкции, высокая ставка) стоимость риска может выйти за 2% и заметно срезать прибыль
Базовым сценарием остаётся обновление рекорда по прибыли, а сдержанные издержки и стабильная дивидендная политика поддерживают устойчивость модели, при этом второе полугодие будет слабее первого
$SBER
$SBERP
SB
SBER
276,29 ₽
-0,29%
SB
SBERP
277,68 ₽
-0,45%
PUT_INVESTORA
27 июля
MA
MAGN
18,89 ₽
+13,34%
NL
NLMK
68,1 ₽
+3,82%
CH
CHMF
609,4 ₽
+3,22%
PUT_INVESTORA
27 июля
ММК (ПАО Магнитогорский металлургический комбинат)
🔹 РЕЗУЛЬТАТЫ МСФО за 2 квартал 2026 года динамика год к году:
• выручка 153.3 млрд руб. (-1%)
• EBITDA 16.1 млрд руб. (-27%)
• чистый убыток 17.7 млрд руб. (против прибыли 2.5 млрд руб. годом ранее)
• FCF 16.7 млрд руб. (против -4.3 млрд руб. годом ранее)
• рентабельность по EBITDA 10.5% (против 14.2%)
• CAPEX 15.4 млрд руб. (против 23.9 млрд руб.)
• чистая денежная позиция около 81 млрд руб
За 1 полугодие 2026 года выручка 282.3 млрд руб. (-10%), EBITDA 24.7 млрд руб. (-40.9%), чистый убыток 19.1 млрд руб., FCF 2.6 млрд руб.
Чистый убыток 17.7 млрд руб. за квартал, вызван обесценением угольных активов на 20 млрд руб
Прогноз менеджмента сводится к уверенному внутреннему спросу и высокой загрузке мощностей с ростом доли премиальной продукции в 3 квартале. Он выглядит реалистичным на короткой дистанции, так как 3 квартал сезонно сильнее, а цены на прокат в июле подросли
🔹 КАЧЕСТВО
ММК это один из крупнейших российских производителей стали полного цикла с высокой долей внутренних продаж и премиального проката. Компания исторически менее рентабельна, чем ближайшие конкуренты, себестоимость выросла примерно на 39% за шесть лет, а завод в Турции простаивает
Главное преимущество модели сейчас это крепкий баланс, отрицательный чистый долг и крупная денежная подушка, которая позволяет пройти кризис без залезания в долги при высоких ставках
Положительный FCF во 2 квартале обеспечен разовым высвобождением оборотного капитала и резким сокращением капзатрат, а не восстановлением рентабельности.
🔹 РИСКИ
• Чистый убыток 17.7 млрд руб. за квартал, вызван обесценением угольных активов на 20 млрд руб.
• рентабельность операционной прибыли всего 2%, финансовые доходы больше операционной прибыли
• рекордные продажи 2.8 млн тонн достигнуты за счёт скидок покупателям, цена реализации упала на 12% год к году
• положительный FCF держится на разовом сокращении запасов и урезании CAPEX, без этого поток слабый
• дивидендов за 2026 год с высокой вероятностью не будет.
🔹 МУЛЬТИПЛИКАТОРЫ
• P/E = отриц
• P/B = 0.3x
• EV/EBITDA = 1.7x
• Чистый долг/EBITDA = -1.3x
🔹 ДИВИДЕНДЫ
• Дивполитика: привязка к FCF, ориентир около 100% свободного денежного потока
• сценарий возобновления выплат возможен только при стабилизации FCF и росте цен на сталь
🔹 ВЫВОД
Акции ММК стоят дёшево по балансу, торгуются близко к накопленной денежной подушке, а разрыв между ценой и генерируемой операционной прибылью практически обнулился
Основную стоимость сейчас формирует не операционный бизнес, который работает почти в ноль по рентабельности, а крепкий баланс с отрицательным чистым долгом
Доходность в этой истории реализуется только при развороте цикла, росте цен на сталь и смягчении денежно-кредитной политики, что по текущим прогнозам смещается ближе к 2028 году. Главный риск, способный обнулить идею, это затяжной кризис в отрасли на фоне жёсткой ставки и крепкого рубля, который не даёт вернуться к прежней рентабельности, плюс отсутствие дивидендов, которых наш рынок не прощает.
Общее мнение сдержанное, это ставка на терпение и на выход из цикла, где сильный баланс дает запас прочности, но явных драйверов для роста в моменте нет
Однако терпеливый инвестор в ММК будет скорее вознагражден, чем нет. Надо только дождаться разворота цикла и возвращения дивидендов
$MAGN
MA
MAGN
18,94 ₽
+13,07%
PUT_INVESTORA
20 июля
Ozon стал миркойном!
Удары по ВБ показали уязвимость больших логистических объектов перед атаками дронов. Ozon сегодня сильно снижается на фоне атак на главного конкурента
Таким образом “защитные” внтуренние истории, типо X5, Магнита, Ленты, Яндекса, Ozon, которые имеют большие логистические объекты несколько теряют свою защитную функцию и превращаются в миркойны
$OZON
OZ
OZON
2 601 ₽
+3,34%